למצגת
להודעת הריבית יולי 2016
לצפייה במסיבת העיתונאים
שלום לכולם,
כידוע לכם, הוועדה המוניטרית החליטה היום להמשיך את המדיניות המוניטרית המרחיבה ולהותיר את הריבית ברמה של 0.1%. שוב קיבלנו המחשה לכך שהסביבה שבה פועלת המדיניות, בעולם וגם בארץ, אינה מפסיקה להפתיע, ולספק התפתחויות דרמטיות המציבות אתגרים ודילמות מורכבות לקובעי המדיניות.
שלא כמנהגי, אפתח דווקא בהתייחסות לאירועי הימים האחרונים. למרות שהסקרים השונים היו די צמודים, תוצאות משאל העם בבריטניה הפתיעו את הפעילים בשווקים הפיננסיים, ובאו לידי ביטוי בתנועות חדות של שערי החליפין, שווקי המניות והאג"ח, ואינדיקטורים פיננסיים נוספים. עברו רק שני ימי מסחר מאז נודעו התוצאות; התנודתיות גבוהה, וקשה עדיין לדעת במה תסתכם ההשפעה קצרת הטווח של האירוע על השווקים הפיננסיים. בנק ישראל ומשרד האוצר עוקבים מקרוב, מאז יום שישי בבוקר, אחר ההתפתחויות בשווקים הפיננסיים והשפעותיהן האפשריות על המערכת הפיננסית בישראל, תוך קשר מתמיד עם הגופים המפוקחים על ידינו, ועם עמיתים בעולם. ברור שירידות שערים בשווקים הפיננסיים החשובים ביותר בעולם משפיעות על הנכסים של המשקיעים הישראלים. אולם, בדיוק בשביל תקופות כאלו אנו שומרים לאורך זמן על יציבות המערכת הפיננסית, ובפרט על חוסנה של המערכת הבנקאית, בין היתר באמצעות הבטחת רמות הון ונזילות הולמות. חוסנו של המשק הישראלי בא לידי ביטוי גם במשתנים המאקרו כלכליים, כגון רמות חוב ציבורי נמוכות, רמה גבוהה של יתרות מט"ח, עודף בחשבון השוטף ושוק עבודה איתן.
לפי ההערכות של הגופים הבינלאומיים השונים, בהנחה שהאירוע לא יתפתח לכדי פגיעה נוספת במבנה האיחוד האירופי, ההשפעה של עזיבת בריטניה את האיחוד האירופי על הצמיחה העולמית לא צפויה להיות דרמטית, למרות שתיתכן השפעה משמעותית על בריטניה עצמה. לדוגמא, קרן המטבע הבינלאומית ערכה רק לאחרונה תרחישים שונים לאפשרות הזו, והעריכה שהיקף הנזק שיצטבר תוך מספר שנים לתוצר העולמי נע בטווח של 0.1-0.3 אחוזים. אי הודאות שנוצרה בין השאר מכך שלא ברור כיצד תיראה מערכת ההסדרים החדשה בין בריטניה לשותפות הסחר שלה, ובאיזו מידה ההחלטה של בריטניה תחזק במדינות אחרות מגמות שישפיעו לרעה על הכלכלה העולמית בכלל, ועל הסחר הבינלאומי בפרט. יש לקוות שההסדרים השונים שיגובשו, גם בין בריטניה לישראל, ימנעו פגיעה בסחר מעבר לזו שעשויה להתרחש כתוצאה מהיחלשות הלירה סטרלינג (במידה וזו תתמיד) – בריטניה היא שותפת סחר משמעותית של המשק הישראלי, וחשוב לשמר את הקשרים הכלכליים בינינו.
אעבור כעת לסקירת האירועים הכלכליים שלאורם פעלה המדיניות המוניטרית ברבעון האחרון, והאופן בו הן נתפסו בעיני הועדה המוניטרית, שממשיכה להעריך שהמדיניות המוניטרית תישאר מרחיבה למשך זמן רב.
באפריל ומאי שב המדד לעלות, אך סביבת האינפלציה נותרה מאוד נמוכה גם במהלך הרבעון השני. עליית מחירי הדלק העולמיים נמשכה, ובחודש האחרון הם התייצבו בסביבת המחיר של 50 דולר לחבית. גם ההשפעה של הפחתות המחירים האדמיניסטרטיביות על המדד מוצתה לעת עתה. גורמים נוספים כגון העלייה המהירה בשכר במשק, הגידול בצריכה הפרטית, הריבית הנמוכה והתייצבות שער החליפין, יתרמו להתכנסות האינפלציה אל תוך היעד, אם כי זו עדיין צפויה להתרחש - על פי ההערכות העדכניות - רק בעוד כשנה. חשוב לציין שבשווקים ממשיכה לשרור הערכה שלאורך זמן המדיניות המוניטרית תשיג את יעד האינפלציה – כפי שמשתקף בציפיות לטווחים הארוכים המעוגנות בקרבת מרכז היעד.
למרות שהערכנו, שהייתה התמתנות בפעילות ברבעון הראשון, נתוני החשבונאות הלאומית של הרבעון הראשון הפתיעו לרעה, גם לאחר השיפור שהוצג באומדן השני שלהם. הירידה ביצוא משקפת, בחלקה ככל הנראה, התפתחויות ייחודיות, חלקן זמניות, במספר ענפים אשר משקלם ביצוא הישראלי גבוה, ואין לה השפעה מיידית על התעסוקה. אולם, היא התרחשה לאחר מספר שנים של קיפאון ביצוא, ולא ניתן להתעלם מהקושי שבו שרוי מגזר היצוא לאור צמיחה נמוכה יחסית של הסחר העולמי וייסוף אפקטיבי מצטבר. מנגד, הצריכה הפרטית ממשיכה לצמוח בקצב נאה, תוך שהיא נתמכת בריבית הנמוכה ובעליית השכר המתמשכת. האינדיקטורים שהצטברו עד כה מאפשרים לנו להעריך, בזהירות, שברבעון השני חזר המשק לקצב הצמיחה המאפיין אותו בשנים האחרונות, אם כי לא נרשם פיצוי בגין הצמיחה הנמוכה של הרבעון הראשון. שוק העבודה ממשיך להציג נתונים חיוביים של ירידה באבטלה, עליה במספר המשרות הפנויות, ועלייה בתעסוקה – בעיקר בענפי המסחר והשירותים - לצד עליה בשכר. יש ירידה בשיעור המועסקים במשרה חלקית, כך שהמשק מתקרב לרמה של תעסוקה מלאה, ובמספר ענפים ניתן לחוש בקושי משמעותי להשיג עובדים. לאורך זמן, חשוב שהמדיניות הכלכלית תפעל לשימור וחיזוק היתרון היחסי של המשק הישראלי ולהעלאת פריון העבודה, על מנת שניתן יהיה להבטיח כושר השתכרות גבוה ועליה ברמת החיים. המדיניות המוניטרית יכולה, לכל היותר, לקנות זמן כדי לאפשר את השינויים הנדרשים במדיניות המבנית לטווח ארוך.
עוד לפני שנודעו התוצאות בבריטניה, ובמידה מסויימת כתוצאה מאי הוודאות שהייתה לגביהן, נמשכה בכלכלה העולמית ההתמתנות לה אנו עדים מזה זמן, בדגש על המשקים המתעוררים, תוך ירידה מתמשכת בקצב הצמיחה של הסחר העולמי. כמו בישראל, גם בחלק גדול מהמדינות בעולם הצמיחה נובעת בעיקר ממגזר השירותים, בעוד התעשייה סובלת מקיפאון. הגופים הבינלאומיים המשיכו להעריך שהסיכונים לצמיחה נוטים כלפי מטה. נצטרך לעקוב ולראות באיזו מידה התחזיות לטווח הקצר יתעדכנו בעקבות התוצאות בבריטניה. לאחר צעדי הרחבה ברבעון הקודם, בשלושת החודשים האחרונים לא ננקטו צעדים משמעותיים על ידי הבנקים המרכזיים העיקריים, אולם ההערכות לגבי העלאת ריבית קרובה של הפדרל ריזרב נדחו שוב. בהקשר של ההתפתחויות בבריטניה, חלק מהבנקים המרכזיים הצהירו על נכונותם להעמיד מקורות לרשות מערכות הבנקאות, ולפתוח קווי נזילות במט"ח בין הבנקים המרכזיים. בישראל איננו צופים צורך בצעדים כאלו שכן רמת הנזילות של הבנקים בישראל נאותה. בנק ישראל ימשיך לבחון את השפעת המדיניות המוניטרית בעולם לאורך זמן על המשק הישראלי ועל המדיניות הנדרשת בישראל.
ברבעון האחרון, וגם בהסתכלות ארוכה יותר, מגמת הייסוף בשער החליפין האפקטיבי נבלמה, אם כי יש כמובן תנודות בטווח הקצר, שברבעון האחרון הסתכמו בפיחות קל. המשמעות היא ששער החליפין התייצב ברמה שעל פי מודלים שונים מהווה ייסוף יתר ביחס לשער החליפין של שיווי משקל, מה שבא לידי ביטוי בהתפתחויות שאנו רואים ביצוא ובתעשיה לאורך זמן. העודף בחשבון השוטף שהמשק הישראלי נהנה ממנו תורם לייסוף בשער החליפין, אולם בתקופה האחרונה הגידול בעודף נבע בעיקר מהירידה במחירי האנרגיה, ממנה נהנו רוב שותפות הסחר של ישראל, ולכן הוא לא אמור לגרום לייסוף מולן. חשוב לזכור שמרבית הבנקים המרכזיים בעולם נוקטים במדיניות מוניטרית מאוד מרחיבה שפועלת, בין היתר, להחליש את המטבעות שלהם, וצעדים אלו יוצרים עיוותים במערך שערי החליפין העולמיים. מצב זה עלול להביא לכך שהרווחיות של מפעלים רבים בישראל תישחק במידה שלא תאפשר להם לשרוד את התקופה הזו, ומנגד, כאשר שווקי המט"ח ישובו לשיווי משקל, סביר שמפעלים אלו לא יפתחו מחדש. על רקע זה, ההתערבות של בנק ישראל בשוק המט"ח, שמנעה ייסוף נוסף, היא חלק אינטגרלי מהמדיניות המוניטרית. לאור רמתה של הריבית וההשלכות שיכולות להיות להפחתה נוספת שלה, בעיקר על שוק הדיור, הוועדה המוניטרית סבורה שהמדיניות בשוק המט"ח היא הכלי הנכון כדי לתמוך בחזרת האינפלציה לתחום היעד, ולתמוך ביצוא, בתעשייה, ובתעסוקה בעת הזו.
במהלך הרבעון האחרון נמשכה העלייה המהירה של מחירי הדירות. הממשלה עושה מאמצים משמעותיים להגדלת ההיצע, ואכן ראינו רמה גבוהה של התחלות בנייה, מלאי גבוה של דירות לא מכורות, וגידול מתמשך במספר ההיתרים, למרות שלאחרונה יש התמתנות מסויימת בהתחלות הבניה, והתארכות של משך הבניה. ההכרה של המערכת הבנקאית בכך שהסיכון הנובע מהאשראי לדיור מתעצם, שבאה בין השאר כתוצאה מהאפקט המצטבר של הפעולות הרגולטוריות בהן נקט הפיקוח על הבנקים בשנים האחרונות, הביאה לעלייה מסויימת בריבית המשכנתאות, לאחר שזו ירדה בשנים האחרונות לרמות נמוכות מאוד. המאמצים להגדלת ההיצע, מצד אחד, והעליה בריבית המשכנתאות, שתביא לצינון מסויים של הביקושים מצד שני, יתרמו להתייצבות בשוק הדיור.
היום פרסמה חטיבת המחקר את התחזית העדכנית שלה, שכזכור, היא תחזית מותנית שמתבססת על הנחות לגבי המשתנים האקסוגניים. כדי להעריך את השפעת העזיבה של בריטניה את האיחוד האירופי, נסמכה חטיבת המחקר על הערכות קרן המטבע באשר להשלכות של העזיבה על הפעילות הכלכלית העולמית, אשר פורסמו ערב משאל העם. ובכל זאת, הפעם אי הודאות הגלומה בתחזית גבוהה במיוחד, היות וכאמור קשה עדיין להסיק מסקנות מהאירוע. על פי התחזית, הצמיחה ב-2016 תסתכם ב-2.4%, לעומת 2.8% בתחזית הקודמת. הירידה בתחזית היא תוצאה של הצמיחה הנמוכה ברבעון הראשון ואינה מלמדת על התמתנות נוספת בעתיד; התחזית ל-2017 ירדה רק ב0.1 נק' אחוז. התוואי החזוי לאינפלציה דומה לזה שבתחזית הקודמת, והיא צפויה לחזור לתוך תחום היעד במחצית השנייה של 2017, ותוואי הריבית נמוך גם הוא.
לסיכום, גם ברבעון השני פעלה המדיניות המוניטרית על רקע אינפלציה נמוכה, שער חליפין מיוסף, המשך מדיניות מוניטרית מרחיבה מאוד של הבנקים המרכזיים העיקריים, והתמתנות, ככל הנראה לא בעלת אופי מתמשך, של הפעילות הכלכלית בישראל. על כל אלו נוספה בימים האחרונים תנודתיות גבוהה ואי ודאות שהתעצמה לאור החדשות מבריטניה. ניתוח מכלול ההתפתחויות מביא את הועדה המוניטרית להמשיך ולהעריך שהמדיניות המוניטרית בישראל תמשיך להיות מרחיבה לאורך זמן רב, תוך שימוש, ככל שיידרש, ברכישות המט"ח, כדי למתן את השפעת ההתמתנות בסחר העולמי והתנודות בשערי החליפין העולמיים על הפעילות והאינפלציה בישראל.
עמדת הועדה, על פיה עוצמת שוק העבודה והסיכונים הנשקפים משוק הדיור, אינה מצדיקה בעת הזו שימוש בכלים נוספים, תקפה גם היום. עם זאת, כלים שונים ממשיכים לעמוד לרשותה של הועדה המוניטרית. בנק ישראל עוקב באופן יומיומי אחר ההתפתחויות במשק המקומי והעולמי, ולא נהסס להשתמש בכל הכלים העומדים לרשותנו במידה ונמצא שהנסיבות מחייבות זאת.