תקציר:
התפתחות שער החליפין של השקל במהלך שנת 2004 התאפיינה ביציבות, שהיא פועל יוצא של איזון בין הכוחות המשפיעים על שער החליפין: לצד גורמים מקומיים, שפעלו להיחלשות השקל, פעלה שורה של גורמים מקומיים ועולמיים לחיזוקו. עם הגורמים המקומיים שתמכו בשקל נמנים: שיפור בשורה של גורמים ארוכי טווח בשוק המט"ח, התרחבות הפעילות הריאלית במשק והתגברות האמינות של המדיניות המקרו-כלכלית. על רקע ההתאוששות בכלכלה העולמית, ובכלל זה של ענפי הטכנולוגיה העילית, תמכו גורמים אלו בהמשך ההשקעות ארוכות הטווח של תושבי חוץ במשק, שמרביתן היו השקעות בתיק ניירות הערך למסחר ומיעוטן השקעות ישירות. התמדתן של ההשקעות ארוכות הטווח של תושבי חוץ והמשך מגמת השיפור בחשבון השוטף הובילו לעלייה בהיצע המט"ח ארוך הטווח. היצע זה יצר לחץ בסיסי לייסוף השקל, ותרם להקטנת השפעתן היחסית של תנועות ההון קצרות הטווח, שמטבען הן תנודתיות יותר, על השינויים בשער החליפין.
עם הגורמים המקומיים, שתמכו בהיחלשות השקל, נמנים הרפורמה במס, שהפחיתה את הכדאיות היחסית של ההשקעה באפיק השקלי לעומת ההשקעה באפיק המט"ח, והצטמצמות פער הריביות. במהלך התקופה הנסקרת פער הריביות בין השקל לדולר הצטמצם ב-2.25 נקודות אחוז לכדי 1.45 אחוזים. גורמים אלו הניעו בחודשים הראשונים של השנה תהליך של התאמת תיקים על ידי משקי הבית, שפעלו בעיקר באמצעות קרנות נאמנות המתמחות במט"ח. אולם בהמשך השנה תהליך זה דעך, ואף נבלם לחלוטין. זאת למרות התגברות הוודאות לגבי השלמת החקיקה להקדמת ביטול אפליית המס בין ניירות ערך ישראליים לזרים לתחילת 2005, והמשך תהליך הצמצום בפער הריביות, שאמורים היו להאיץ את התהליך. דעיכת התהליך נבעה משורה של גורמים, ובראשם גורמים גלובליים: האטה והתגברות אי-הוודאות בשוקי המניות העיקריים בעולם, עלייה בסיכון שער החליפין של הדולר מול המטבעות העיקריים והתגברות הערכות לעליית תשואות בטווח הקצר בשוק האג"ח האמריקאי. התפתחויות אלו לצד מגמות חיוביות בשוק ההון המקומי הובילו לירידה באטרקטיביות היחסית של ההשקעה בניירות ערך זרים. ככלל, תגובת השוק במהלך השנה על הצטמצמות פער הריביות הייתה מתונה, מאחר שלוותה בירידה של סיכון שער החליפין של השקל ובשיפור בגורמי הרקע בשוק המט"ח.
על רקע היציבות היחסית בסביבה הכלכלית המקומית והשיפור במצב הגיאו-פוליטי, התגברה השפעתה היחסית של הסביבה העולמית הפיננסית על שער החליפין של השקל, ובעיקר השפעתן של ההתפתחויות בשערי החליפין הצולבים של גושי המטבע העיקריים והתפתחות המחירים בשווקים הפיננסיים העולמיים. השפעתה של הסביבה העולמית הפיננסית התבטאה הן בהיקפן של תנועות ההון ארוכות הטווח למשק והן בהיקפן וכיוונן של תנועות ההון קצרות הטווח. התפתחותן של השקעות תושבי חוץ בתיק ניירות הערך למסחר ובעיקר הגיוסים של חברות ישראליות בחוץ לארץ הייתה בדרך כלל מתואמת עם התפתחות המחירים בשווקים הפיננסיים העיקריים בעולם. כך, בעקבות ירידות מחירים בשוק ה-NASDAQ ברביע השני הואטו הגיוסים של חברות ישראליות בחוץ לארץ. לעומת זאת, על רקע ההתאוששות בשוק NASDAQ ברביע האחרון החלה מסתמנת עלייה בהיקף הגיוסים. כמו כן, רמתן וכיוונן של תנועות ההון הקצרות של תושבי חוץ הושפעו בעיקר ממגמות כלל עולמיות של השקעה במשקים מתעוררים. כך ברביע השני, על רקע עליית תשואות בשוק האג"ח בארצות הברית, פחתה נכונותם של גופים פיננסיים בין-לאומיים להשקיע במשקים מתעוררים, ובכללם במשק הישראלי. כתוצאה מכך הקטינו תושבי חוץ את הפוזיציה השקלית קצרת הטווח שלהם במהלך הרביע השני עד כדי איפוס החשיפה. על רקע היחלשות הדולר מול המטבעות העיקריים במחצית השנייה של השנה, ובעיקר ברביע האחרון, שנבעה, בין השאר, מהגירעונות התאומים (הגירעון המסחרי והתקציבי) בארצות הברית, שבו גופים אלו להשקיע במשקים מתעוררים, ותרמו להתחזקות המטבעות שלהם אל מול הדולר. כתוצאה מכך הגדילו תושבי חוץ במהלך הרביע האחרון הן את השקעותיהם במניות בבורסה המקומית, והן את הפוזיציה השקלית שלהם במכשירים קצרי הטווח. עם זאת ראוי לציין, שהתחזקות השקל מול הדולר הייתה מתונה יותר בהשוואה להתחזקות המטבעות של שווקים מתעוררים אחרים מול הדולר.
אחת ההתפתחויות הבולטות בשנת 2004, שתרמה להתבססות היציבות הפיננסית בשוק המט"ח, היא הקטנת עודף ההתחייבות של המגזר העסקי בכ-6.5 מיליארדי דולרים לרמה של כ-0.7 מיליארד. הקטנת החשיפה לפיחות של המגזר העסקי נבעה מגידול הנכסים במט"ח, בעיקר על ידי חברות שמטבע פעילותן הן בעלות עודף נכסים במט"ח. התפתחות זו תרמה להתבססות היציבות הפיננסית בשוק המט"ח, שכן בשנים עברו החשיפה המצרפית לפיחות של המגזר העסקי היוותה גורם איום פוטנציאלי על יציבותו של השוק, בשל החשש, שסגירה מואצת שלה תוביל לתנודות חדות בשער החליפין. עם זאת חשוב להדגיש, שלמרות שהחשיפה המצרפית לפיחות של המגזר העסקי ירדה לרמות נמוכות, המגזר עדיין חשוף ברמות גבוהות בשני הכיוונים.
היציבות היחסית, שאפיינה את שוק המט"ח בתקופה הנסקרת, השתקפה בהמשך מגמת הירידה בסיכון שער החליפין, שהגיע בסוף הרביע השלישי לרמת שפל היסטורית. עם זאת, במהלך הרביע האחרון החלה מסתמנת עלייה בסיכון שער החליפין, כנראה על רקע התגברות אי-הוודאות בשערי החליפין של גושי המטבע העיקריים, לצד התגברות של גורמי אי-ודאות מקומיים.
ניתוח כולל של שוק שקל-מטבע חוץ -
הקובץ במלואו
הפעילות של תושבי ישראל במטבע חוץ ושל תושבי חוץ בשקלים -
הקובץ במלואו
נספחים - הקובץ במלואו